Фондовый рынок в опасности

Российский фондовый рынок стагнирует. И дело не только в фундаментальных факторах в виде плохого инвестиционного климата. Пора обратить внимание на состояние инфраструктуры, издержки регулирования и проблему отсутствия внутренних долгосрочных инвесторов.

Hациональная ассоциация участников фондового рынка России (НАУФОР) провела в Екатеринбурге четвертую конференцию «Российский фондовый рынок»: сегодня это единственная площадка в регионах, на которую менеджеры и собственники ведущих брокерских и инвестиционных компаний ежегодно съезжаются для обсуждения профессиональных проблем. На всех предыдущих конференциях красной строкой проходила тема последствий резкого повышения нормативов достаточности капитала, конкуренции и перспектив брокериджа в регионах. Регионалы, как правило, упирали на неправильную позицию ФСФР в части повышения нормативов. Москвичи снисходительно похлопывали коллег по плечу, мол, туда вам и дорога. Нынешний разговор, пожалуй, впервые прошел без обид и претензий: проблемы общие. «Фондовый рынок в России в опасности», – так эмоционально охарактеризовал ситуацию председатель наблюдательного совета ГК «Алор», президент Российского биржевого союза Анатолий Гавриленко. Этот лозунг и задал тон дискуссии.

(…)

Самый показательный индикатор – первичные размещения. «Это один из важнейших элементов финансового рынка, свидетельствующий о том, выполняет ли фондовый рынок прямое предназначение – быть источником капитала для развития экономики, финансирования предприятий. Борьба между рынками разных стран всегда идет именно за этот сегмент, за право проводить первичные размещения на своей территории», – объясняет председатель правления НАУФОР Алексей Тимофеев. Так вот если до кризиса в 2008 году мы имели до 25 первичных размещений в год, в 2010 году на рынок вышло всего 11 российских эмитентов, а в первой половине 2011 года – 6. Можно, конечно, сослаться на кризис, однако этот аргумент разбивается о сравнение с Польшей, которую называют феноменом 2010 года. Это небольшое государство именно в кризис сделало ставку на возможность выхода на рынок компаний средней капитализации, в результате на ее площадке в 2010 году провел первичные размещения 81 эмитент. А в России, несмотря на все дискуссии и призывы, компании малой и средней капитализации так и не нашли себе места на организованном рынке.

(…)

Единственные сегменты, не демонстрирующие ухудшения качественных параметров, – корпоративные облигации и срочный рынок. Банки, которые выступают основными держателями облигаций, в ситуации переизбытка ликвидности довольно охотно скупали их в течение 2010-го и первой половины этого года. Сейчас на рынке обращаются выпуски 360 компаний. В 2009 – 2010 годах количество эмитентов уменьшилось, но объ­емы выпусков выросли. Объем «рыночных» (находящихся во вторичном обороте) размещений оценивается в 472 млрд рублей. Правда, если посмотреть на долю облигационного рынка в ВВП (7%), то становится ясно, что и здесь мы больших успехов не достигли.

(…)

Можно, конечно, порадоваться за срочный рынок, который демонстрирует невероятные темпы роста (FORTS – 50% к первому полугодию 2010 года). Но это все-таки в большей степени спекулятивный сегмент.

Вывод аналитического доклада: на российском фондовом рынке сохраняется структурная ограниченность. Целый ряд показателей демонстрирует замедление и даже спад. Рынок показывает полное отсутствие иммунитета к негативным глобальным проявлениям.

Не в той последовательности



Капитализация рынка акций российских эмитентов на ФБ ММВБ в 2010 – 2011 годахМы не будем останавливаться сейчас на качестве инвестиционной среды. Проблематика в этой сфере лежит на поверхности: низкий уровень защиты частной собственности, непрозрачность и непредсказуемость системы принятия ключевых государственных и властных решений, неудовлетворительная работа правоприменительной и судебной систем. Все это негативно влияет на фондовый рынок, причем об этом уже говорит не только экспертное сообщество, но сами чиновники. «Ситуация с нашим рынком плачевна. За прошедшие шесть лет, несмотря на все усилия государства, саморегулируемых организаций, профучастников, существенного прогресса в улучшении инвестиционного климата мы не увидели», – высказала свою точку зрения на конференции заместитель руководителя ФСФР Елена Куницына. Довольно сложно в условиях сжатия экономики повлиять и на другую фундаментальную причину стагнации фондового рынка – отсутствие возможности и желания компаний занимать деньги для развития в любой форме.

Однако опыт Польши свидетельствует: это не единственные причины отставания страны в части развитости фондового рынка. Есть вещи, на которые профессиональное сообщество повлиять способно: это состояние инфраструктуры, издержки регулирования и недостаток долгосрочных внутренних инвесторов.

Начнем с инфраструктуры. Главной новостью этого года считается объединение двух бирж – ММВБ и РТС. Как правило, в пользу этого решения приводится несколько аргументов: создание единой торговой и клиринговой системы, единого центра ценообразования. В конце концов, это способ элементарно расшевелить стагнирующий рынок. В том, что решение закономерно, участники рынка сходятся. Вопрос теперь только в том, в какой последовательности оно будет реализовано.

– Для участников рынка принципиально создание центрального расчетного депозитария, по сути, объединение депозитариев НРД, ДКК и расчетной палаты РТС. Это первый шаг, который давно необходим рынку. Решение о центральном депозитарии де-факто принято, правда, уже после решения об объединении. А теперь мы слышим об объединении торговых систем. К слову, унифицировать технологии расчетов и перейти на сделки с центральным контрагентом можно было и раньше, в рамках работы одной ММВБ. Дело в том, что торговые системы бирж принципиально различны: разные каналы доступа, технологии. И именно поэтому объединение торговых систем не стоит форсировать. Тем более что по факту биржи не пересекаются и не конкурируют друг с другом: на ММВБ сосредоточен весь спотовый рынок акций и облигаций, на РТС – срочный. И пусть некоторое время у нас будут два индекса, и ММВБ, и РТС. Запустили срочные контракты на индекс ММВБ на рынке FORTS – хорошо, это позитивный и давно ожидаемый шаг. Для начала надо объединить депозитарии, затем создать единый клиринг, центрального контрагента, а уж потом сливать торговые системы, создавать единый индекс, – считает начальник управления финансовых институтов и инвестиционных услуг УБРиР Владимир Зотов.

Дайте волю

Второй элемент, над которым нужно работать, – регуляторные издержки. Как говорит вице-президент банка «Открытие» Евгений Данкевич, претензии к регуляторам у профучастников разных стран есть всегда, это естественный процесс, и у нас система не лучше и не хуже других. Просто надо постоянно заниматься совершенствованием, исправлением недостатков. Но с этим как раз большие проблемы. Приведем лишь несколько конкретных примеров.

Евгений Данкевич указывает на не­адекватное регулирование работы квалифицированных и неквалифицированных инвесторов: «Нужно разделить людей на тех, у которых есть аппетит к риску, и людей, которым он противопоказан. Сегодня любая бабушка может начать работать на фондовым рынке, я уже не говорю про рынок Форекс. Но при этом люди, которые имеют знания и готовы принимать на себя риски осознанно, поставлены в невероятные бюрократические рамки».

Другой недостаток относится к правилам обращения ценных бумаг на вторичном рынке. Чтобы запустить обращение, эмитент вынужден дождаться регистрации отчета в ФСФР, а это может быть и месяц, и два. «Эта задержка имеет принципиальное значение с точки зрения принятия инвестиционного решения: ты вложил сегодня, а завтра не можешь с бумагой ничего сделать, это существенное ограничение для инвесторов», – соглашается Елена Курицына. Довольно много сложностей возникает при реорганизации акционерных обществ, уже имеющих облигации: компаниям приходится проводить новые выпуски, что весьма трудоемко и затратно.

И, конечно, требуют вмешательства регулятора правила параллельного размещения бумаг на российских и западных площадках.

Это лишь незначительная часть пробелов в законодательстве, на которые указали участники конференции. Перечисление можно продолжать. Причем с тем, что изменения нужны, соглашаются все. Мало того, сегодня в Госдуме находится около 200 конкретных проектов изменений в нормативные акты разной степени готовности, в том числе направленных на решение перечисленных проблем. Некоторые из них даже прошли первое чтение, но дальше не двигаются. Знакомые с законодательным процессом чиновники кивают в кулуарах на одно важное обстоятельство – отсутствие политической воли, интереса государства в развитии фондового рынка. В этой связи предложение Анатолия Гавриленкова о введении в состав ведомств, связанных с развитием фондового рынка, представителей профессионального сообщества выглядит своевременным. Ситуация, когда будущее фондового рынка определяет, условно говоря, министр обороны, выглядит довольно дико.

Эрозия клиентской базы

Третий и наиболее важный вызов для всего рынка – ограниченный круг частных инвесторов. Это один из косвенных факторов отсутствия в России удачных размещений и эмитентов, ухода компаний за рубеж.

По приблизительным оценкам, уже несколько лет в ценные бумаги инвестируют не более 1 млн граждан, то есть 0,7% населения. Алексей Тимофеев оперирует более точной статистикой: по базе данных уникальных клиентов ММВБ, – 753 тысячи, при этом активных, то есть совершающих операции не реже одного раза в месяц, не более 80 тысяч. Председатель правления компании IT Invest Владимир Твардовский называет эту ситуацию «эрозией клиентской базы». Всех, кого могли, дилеры и брокеры уже убедили, на несколько раз перепахав базу и перетянув клиентов друг у друга.

Обычно в этом месте принято ссылаться на финансовую неграмотность. Это, конечно, важный фактор, но не единственный. Будь интерес и финансовые возможности, люди пошли бы за знаниями. Здесь работают причины иного порядка. Во-первых, довольно низкий уровень доходов большей части граждан: свободных средств для инвестиций просто не остается. Во-вторых, жесткая конкуренция модели долгосрочного инвестирования с моделью немедленного потребления: люди в массе своей предпочитают тратить деньги, нежели копить. Третью особенность поведенческой модели отмечает вице-президент УК «Тройка Диалог» Андрей Звездочкин – это низкий горизонт планирования в системе российских домохозяйств: все-таки фондовый рынок, если мы не имеем в виду спекулянтов, это игра «в долгую». Но сейчас даже те люди, которые решили инвестировать в акции или паи, через пару лет выводят деньги с рынка: они не привыкли планировать свою жизнь более чем на два года вперед.

Но есть тип инвестора, которому это может быть интересно и действительно необходимо, – состоятельный человек среднего возраста, задумавшийся о будущей пенсии. В пользу этого тезиса говорит динамика развития частной пенсионной индустрии: за первое полугодие накопительная часть НПФ удвоилась, а инвестиционные ресурсы выросли на 20%. То есть все больше людей отдают накопительную часть пенсии частным структурам. Однако добровольные программы на этом фоне развиваются слабо: отчасти из-за низкого доверия к государству, без устали экспериментирующему с пенсионной системой, а отчасти вследствие недостатка финансовой культуры. В этой связи каждый второй участник конференции поднимал вопрос о развитии в России третьего уровня пенсионной системы – индивидуальных пенсионных счетов. Время для их введения пришло. Приведем аргументацию вице-президента ММВБ Михаила Сухобока: «Этот тип счетов работает в США и Европе. Гражданин может перечислять на счет часть дохода (в некоторых странах действует ограничение, в Америке, например, не более 5 тыс. долларов). Во время срока инвестирования человек не платит налогов, каникулы заканчиваются, когда он выходит на пенсию. Как правило, такие счета открывают активные люди, которые сами заботятся о своей пенсии. Мне кажется, что у нас таких людей уже много и они будут готовы направлять эти сбережения в акции, облигации, паи и так далее. На мой взгляд, это принесло бы еще и мощнейший синергетический эффект для институтов коллективных инвестиций. Вряд ли нам удастся в этом году продвинуть этот проект, но в следующем году над этим надо работать».

Новой крови

На наш взгляд, определенную лепту в стагнацию клиентской базы внес сам регулятор. Мы не раз говорили: в условиях слабости инфраструктуры фондового рынка политика ужесточения требований к достаточности собственных средств, которую с 2009 года проводил прежний руководитель ФСФР Владимир Миловидов, ошибочна. Ну не тот это показатель, за которым надо сейчас гнаться. Это просто приведет к снижению доступности услуг для населения в регионах из-за ухода вполне дееспособных компаний, которые, в общем, и занимались воспитанием клиентов на местах и выводом их на рынок. Так и произошло. На территории УрФО за полтора года лицензии сдали 15 компаний, большая часть добровольно. Интересно, что среди них были новые компании, которые только вышли на рынок в 2009 году в расчете подняться на его росте. Вступление в силу очередных требований к капиталу приостановлено, но людей на рынок не вернешь.

Сейчас в качестве панацеи предлагается два варианта. Первый: законодательное введение института финансовых консультантов, своего рода посредников с лицензией, которые занимались бы тем, чтобы «привести клиента на рынок». Второй: введение дифференцированной системы требований к брокерам в зависимости от степени риска. Возможно, это позволит выйти на рынок небольшим компаниям в регионах, которые и начнут воспитывать желанного долгосрочного инвестора. И снова: оба проекта, инициированные НАУФОР, находятся в Думе и перспективы их принятия туманны.

На наш взгляд, еще одна причина стагнации фондового рынка нефундаментального порядка – недостаток свежей крови. Посмотрите на список участников конференции – это мастодонты рынка, которые искренне и честно работают на нем 15 лет. Новых лидеров появляется мало даже в Москве, не говоря уже о регионах. Отсюда и отсутствие драйва, и недостаток новых идей, необходимых для выхода из застоя.

Дополнительные материалы:

16 шагов к спасению фондового рынка в России

Анатолий Гавриленко предлагает председатель наблюдательного совета ГК «Алор», президент Российского биржевого союза Анатолий Гавриленко.

– Поставить перед правительством задачу создать условия для возвращения IPO на российский рынок. Хватит экспериментов. Должна быть система мер. Надо позволить нашим гражданам покупать интересный актив. Оставлять население только с акциями ВТБ, какими бы прекрасными они ни были, неверно.

– Прекратить дискриминацию российского инвестора: система заточена на то, чтобы все время «прогибаться» перед иностранцами. А иностранцы этим прекрасно пользуются. В этой связи меня не удивляет, почему наш рынок падает больше других.

– Забыть фразу «ежегодная доходность на пенсионном рынке». Нет такого, это долгосрочные вложения и хватит друг друга обманывать.

– Ввести мораторий на принятие законов, ухудшающих инвестиционную привлекательность России. Создавайте любые комиссии, которые будут определять, какой закон ухудшает среду.

– Пенсионные деньги, собранные с населения регионов, надо вернуть в регионы, пусть не все, пусть 50%. Но они должны работать для людей, которые живут в этих регионах.

– Административная поддержка работы над повышением финансовой грамотности. Сегодня ею занимаются четыре-пять сумасшедших во главе со мной. А должны – каждая компания и каждый регион.

– Программа системных мер по развитию финансового рынка в регионах. В Москве компаний достаточно. А на Урале 15 компаний ушли с рынка и ни одной новой не появилось. У нас есть сотни городов, где нет ни одного финансового посредника. О каком развитии финансового рынка в стране мы можем говорить?

– Полноценный национальный рейтинг брокерских и инвестиционных компаний.

– Объединение существующих товарных площадок для создания товарной биржи. Сегодня имеется десяток товарных структур, а реального товарного рынка в России не существует.

– Введение во все профильные ведомственные комитеты, относящиеся к развитию финансового рынка, профессиональных участников рынка.

– Создание полноценной, внятной и понятной участникам рынка концепции построения международного финансового центра. Что такое финансовый центр? Москва со своими дорогами? Или это все-таки фондовый рынок в каждом регионе? Мне видится последнее.

– Введение профессионального института финансового судопроизводства. Нужно исключить ситуации, когда судья назначает штраф банку только на том основании, что «у него денег много».

– Нужно изменить отношение к нашей отрасли. Давайте поручим НАУФОР посчитать, сколько нами создано рабочих мест, сколько мы еще создадим, и с этой позиции говорить с руководством страны. Да, сегодня участники рынка имеют 10, 15, 20, 30 тысяч рабочих мест, в следующем году будет еще 5 тысяч. А если вы будете выпускать такие законы, вы получите новых безработных.

– Нормы корпоративного управления должны стать обязательными для наших финансовых компаний. Мы организуем IPO, учим людей, как сделать компанию прозрачной, а сами эти принципы не соблюдаем.

– Нужно объединяться. Нам надо доносить до власти правду. Мы-то знаем, что план по строительству МФЦ провален, но я уверен, что на очередном заседании комиссии по финансовому рынку чиновники скажут: отдельные недостатки есть, но в принципе все будет хорошо.

– Больше оптимизма у участников финансового рынка относительно перспектив его развития. Если уж мы перестанем верить в рынок, в России точно ничего не получится.

Источник: Эксперт-Урал №42 (485) 24 октября 2011